Tek-haneli enflasyonun anlam ve sonuçlarını incelemeyi sürdürüyoruz. Önce TÜFE'deki düşüş eğiliminin gücünü saptadık. TEFE'deki dalgalanma ise bizi enflasyon beklentilerine taşıdı.

Aylık tahminlerdeki sistematik sapmayı enflasyondaki yapısal değişimin algılanma sorunlarına bağladık. Yıllık tahminlerdeki inanılmaz karamsarlık bizi para politikasına, beklentilerle para politikası arasındaki ilişkiye ışık tutma noktasına getirdi.

Bugün, Merkez Bankası gecelik faizlerine (kotasyon) bakacağız. Merkez Bankası tarafından belirlenen kısa dönem faizleri para politikasının temel enstrümanıdır. Greenspan'in faiz kararlarının yarattığı gürültüyü hatırlayın.

Kotasyon ve işlevi
Önce bir konuya açıklık getirmek gerekiyor. Makro derslerinde özellikle vurgulanır. Piyasa ekonomisi iki ayrı piyasada iki ayrı faiz haddi ile çalışır. İki piyasanın işleyişi ve faizin belirlenmesi farklı mekanizmalara tekabül eder.

Biri bono-tahvil piyasasıdır. Orta-uzun dönem faizler tahvil arz ve talebi ile yani piyasa koşulları tarafından belirlenir. Geri planda kamu dengesi dahil kaynak talebi ve kaynak arzı (tasarruf ve yatırım kararları) yer alır.

Diğeri para piyasasıdır. Kısa dönem faizleri likidite arz ve talebi belirler. Ancak, para arzı tümü ile Merkez Bankası'nın denetimindedir. Merkez Bankası isterse para miktan üstünden dolaylı şekilde, isterse doğrudan kısa vadeli faizi saptar. Para otoritesi kısa vadeli faizin mutlak hakimidir. Sistem nasıl işler? Rotasyonu yüksek ise, mali sistem için Merkez Bankası'na borç vermek caziptir. Para arzı kısılır. Düşük kotasyon mali kesim için Merkez Bankası'ndan borçlanmayı karlı kılar. Para arzı artar.

Piyasada belirlenen orta-uzun vadeli faizle para otoritesinin belirlediği kısa vadeli faiz arasında asimetrik bir ilişki vardır. Tahvil-bono faizi genellikle kotasyonun üstünde seyreder. Çok özel durumlarda altına iner. Kotasyon bono faizinin taban fiyatıdır.

Reel getiri rekor kırıyor
Gelelim bizim kotasyona. Haziran 2003-Mayıs 2004 arası bir yıllık dönemde Merkez Bankasına verilen gecelik borcun net nominal getirişi yüzde 23.8'dir. Aylık ortalamalarla, yüzde 22 vergi stopajını düşerek hesaplıyoruz.

Aynı dönemde yıllık TÜFE yüzde 8.9'dur. Buna göre, Mayıs sonu için kotasyonun yıllık gerçekleşen net reel getirişi yüzde 13.7 ediyor. Yani, vatandaşın vergisinden birer gecelik TL riski alana yüzde 13.7 net reel getiri ödenmiş oluyor. Para piyasası için bu getiri tek kelime ile fahiştir. Dünyada bir eşi olmayabilir.

Nedeni de biliniyor. Kotasyon saptanırken enflasyon beklentilerinin esas alındığı resmi açıklamalarda yer alıyor. Hangi beklentiler? Ekonominin gerçeklerinden tümü ile kopmuş bir karamsarlığı yansıttığını geçen yazıda gördüğümüz beklentiler. Böylece masum gibi duran bir karamsarlığın vergi mükellefi ve ekonomi için nasıl yüksek bir maliyete dönüşebildiği ortaya çıkıyor. Bu önemli konuya devam edeceğiz.